中金发布研报称，考虑小米集团-W（01810）IoT及汽车毛利率表现亮眼，上调2025/2026年经调整净利润19.9%/3.4%至481.9亿元/565.99亿元。当前股价对应25.8倍/21.7倍2025/2026年经调整净利润市盈率。维持跑赢行业评级，综合考虑盈利预测调整和行业估值中枢下移，维持70.0港元目标价（SOTP估值法），对应35.0倍/29.4倍2025/2026年经调整净利润市盈率，有35.8%的上行空间。
中金主要观点如下：
1Q25业绩高于该行预期
公司公布1Q25业绩：收入1，112.93亿元，同比增长47.4%，较该行预期高出1.8%；经调整净利润106.76亿元（含汽车及创新业务亏损5亿元），同比增长64.5%，较该行预期高出7.8%聚宏鑫操盘，主要系IoT业务收入、IoT及汽车业务毛利率超预期。
1Q25重回中国手机市场出货量第一，毛利率环比稳中有升
1Q25小米智能手机出货量同比增长3.0%至4，180万台，稳居全球第三；中国市场份额同比提升4.7ppt至18.8%，重回第一，该行判断主要系公司高端手机稳步增长及国补拉动。在高单价的中国市场占比提升带动下，1Q25手机ASP同比提升5.8%至1，210.6元。手机出货量及ASP双增基础上，1Q25手机收入同比增长8.9%至506.12亿元。此外，1Q25手机毛利率环比提升0.4ppt至12.4%，该行判断主要系原材料价格回落叠加产品结构优化。
智能大家电继续驱动IoT收入及毛利率再创新高，互联网业务稳步增长
1Q25公司IoT收入同比增长58.7%至323.39亿元，其中智能大家电/可穿戴/平板收入分别同比增长113.8%/56.5%/72.7%，该行判断主要系公司在上述品类通过优质产品持续提升份额，同时国补亦有帮助。在高毛利的大家电/可穿戴等品类占比提升的带动下，1Q25IoT毛利率同比大幅提升5.3ppt。展望二季度在“618”等促销带动下，该行预计公司IoT业务有望持续实现收入高速成长，长期看好公司在大家电等品类持续拓展市场份额。互联网业务方面，1Q25收入同比增长12.8%至90.76亿元，毛利率同比提升2.7ppt至76.9%。
智能汽车毛利率环比持续增长，关注YU7正式发布
1Q25小米汽车实现收入185.80亿元（对应交付7.59万辆），在SU7交付能力提升后毛利率环比提升2.7ppt至23.2%。在5月22日的发布会上，公司发布首款SUVYU7，并将于7月正式上市。考虑YU7上市及后续产能爬坡，该行看好小米汽车销量持续高速增长；长期建议关注小米“人车家全生态”战略闭环带来的重要生态价值和终端硬件入口地位。
风险提示：全球宏观经济影响智能手机及IoT产品需求，智能汽车销量低于预期。
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